中國的問題非「過熱」而是資金浪費

本月以來，有關中國是否「過熱」的辯論重又沸騰起來了。北京當局公布了十一月份的消費價格指數，顯示與去年同期相比的通貨膨脹率從十月份的1.9%猛增至3%。在國際金融界德高望重的美國聯邦儲備銀行主席格林斯潘(Greenspan) 亦警告說，外匯資金與商業銀行外匯儲備的增長，意味著如果中國中央銀行不讓人民幣升值，就將面臨「經濟過熱，從而踩上經濟蕭條的地雷陣。」

格林斯潘先生是有道理的。跡象顯示，中國人民銀行在源源不斷湧入中國且持續增長的美圓面前束手無策。許多機構都懷著人民幣必然升值的賭徒心理，以美圓換取人民幣。中國人民銀行最近一次發行的國庫券並不成功，表明它可能需要提高利率。但提高利率有可能引發通貨膨脹，這個壓力使它舉步不前。

然而對通貨膨脹的擔心似乎至少現在還並無必要。十一月份的價格上漲主要在食物，而食物價格的上漲只不過是遲到的市場調節。價格上漲的另一因素是經濟增長帶來的對進口原煤、鐵礦和其他瓶頸性的生產原料的前所未有的大量需求。但少數產品的價格上漲並不一定就是通貨膨脹。激烈的競爭仍在迫使許多產品繼續降價。令人嘆為奇觀的是，中國的投資貨幣（中央銀行印製的新錢幣 ━ 譯者注）、 和GDP都在高速增長，而通貨膨脹竟然並不嚴重。

實際上，投資過剩是今天中國經濟的真實寫照。固定資產投資在本年度的前十一個月中上升了29.6%。政府發行了多種建設債卷，各銀行更紛紛為工廠擴大生產力發放貸款，房地產建設更是如火如荼。但分析家指出，這些投資項目很多都是盲目的，根本不符合市場需求。這種盲目貸款必然使各銀行已經爛透的貸款帳愈發不可收拾，終將因挖肉補瘡而導致全國性的經濟蕭條。

然而，政府似乎並不真心想要給這種盲目發展的經濟降溫。例如，中央銀行反覆警告房地產泡沫， 並試圖以限制未完成公寓的銷售來鉗制房地產商，而國務院卻撤銷了中央銀行的限制。從經濟管理的能力來看，中國的新領袖胡錦濤使人聯想起他的恩公鄧小平。鄧也曾不計後果地一味要求快速增長。結果導致了九十年代中葉的經濟建設錯位，以至不得不靠經濟沙皇朱鎔基來「力挽狂瀾。」

如果說中國畢竟還有一位有獨到見解的經濟學家，那他就是吳敬璉。最近以來，他一直在警告，中國最嚴重的問題在於其資金運用的不合理。發展中國家的資金運用效益大體上是1:1， 亦即$1的投資最終產生 $1的產能，而中國的竟是7:1！僅僅是由於中國老百姓的儲蓄率高達40%，才使中國能夠承受得起這樣巨大的資金浪費而仍然維持經濟的增長。

然而，這種畸形的經濟模式必將不能持久。印度的經濟增長比中國略低，其國民的儲蓄率大體只有20%，而印度的銀行要比中國的健康得多。不錯，如果把所有的銀行壞帳與國家的內外債務統統加在一起，印度與中國是難兄難弟。然而印度的資金運用比中國有效得多。照現在的情況發展下去，中國的前景不能不令人擔憂。

如果說吳敬璉摸出了病入膏肓的中國經濟的脈搏，那麼周小川就是一個藥劑師。周小川原是中國證券監督委員會主席，一年前提升為中國人民銀行行長。上任伊始，他就強調，要改善中國的資本分配，首先要放鬆對資本利率的限制。經過幾處成功的局部性試點，一個全國性的改革方案將要在元月一日起開始實施。屆時，各銀行將有權擴大商業貸款利率的浮動範圍。

目前，銀行的標準貸款利率是5.3%，各銀行有權對這個利率作30%的上下浮動。 從新年開始，浮動範圍增加到70%，亦即對風險戶的利率最高可達5.3%的1.7倍，即9%。因為銀行存款的標準利率比2%還要略低一些，商業貸款利率與儲蓄利率的差距就相當客觀了。這個有厚利可圖的高風險貸款業至今一直是非法的高利貸主的壟斷領地。

中國大銀行的地方分、支行的貸款對象絕大多數是當地的關係企業，不是國營企業就是有高官為後臺的民營企業。這種貸款千篇一律地被定為低風險貸款，利率極低。與此同時，其他沒有特殊關係的私營企業，特別是眾多的中、小型企業，由於得不到急需的貸款而奄奄一息。

因此，低效益的企業可以依靠官方關係得到低息貸款而維持其低效益的運行，而高效益的企業因為沒有官方關係而不得不以自身的力量來擴大再生產，完全得不到現代信用系統的幫助。更有甚者，當私營企業由於高效益而成長起來時，常常受到官方的歧視，使企業主不得不把已經長大的企業拆小，擠進他們不熟悉的行業去求生存，使高效益企業淪落為低效益企業。

低效益的中國經濟不可能因為元月一日實施的新貸款利率政策而立即得到改造，但擴大利率範圍畢竟是重要的第一步。它使銀行因有利可圖而對高風險貸款產生興趣。高風險聽起來並不見得是個好主意，但今天中國「低風險」的貸款真的是低風險嗎？從長遠來看，以市場經濟為基礎的銀行體系所承擔的風險實際上會比大陸現今的體系所承擔的風險要低得多。

就眼前來看，胡錦濤先生的政府仍然需要對控制非正軌和低效益的投資產生共識。對低效益企業收緊貸款對剛剛步出通貨緊縮的中國來說並不是一件易事。但是投資過熱現象清楚地顯示，中國再也不能沒有一個健全的、市場驅動的資源分配體繫了。對「過熱」 的辯論掩蓋了中國經濟的真正致命的危險。

(原載《華爾街日報》，2003年12月22日)
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